紫金礦業(yè)繼續(xù)受惠于黃金行業(yè)高景氣和銅行業(yè)景氣的回升，“量增、控本、價漲”三大因素將支撐公司09年業(yè)績保持較快增長，而核心競爭力和行業(yè)周期性調(diào)整有助于公司實現(xiàn)低成本擴張。鑒于公司業(yè)績增長確定同時相對A股可比公司低估，給予其14.35元的目標(biāo)價和“推薦”投資評級。
貨幣屬性支撐金價
未來黃金價格仍將保持強勢。充裕的流動性引發(fā)的通脹預(yù)期、量化寬松導(dǎo)致的美元貶值預(yù)期將帶來黃金的高投資需求，支撐金價走強。另外，基本金屬價格也已處于見底回升軌道，公司的工業(yè)金屬產(chǎn)品也將受益。
黃金價格的影響因素很多，但現(xiàn)階段由其貨幣屬性主導(dǎo)，貨幣屬性反映在黃金投資需求的變化上。美元走勢、宏觀經(jīng)濟狀況、國際金融環(huán)境會直接影響黃金的投資需求。從2008年3季度全球性的金融危機集中爆發(fā)后，由于全球的流動性緊縮大宗商品的價格出現(xiàn)暴跌，黃金的價格也不可避免出現(xiàn)了調(diào)整，但當(dāng)時由于國際金融體系不穩(wěn)定，黃金的避險功能使得其投資需求增加，所以金價的下跌幅度遠(yuǎn)小于其他大宗商品。而現(xiàn)階段隨著全球經(jīng)濟逐步探底回升，雖然避險需求有所回落，但全球充裕的流動性導(dǎo)致的未來通脹預(yù)期和美元貶值趨勢會使得黃金的投資需求居高不下，另外，外匯儲備多樣化、黃金的供應(yīng)難以增長、生產(chǎn)成本上升也都有利于金價保持強勢。
基本金屬價格也已于2008年末見底，下游行業(yè)逐步景氣回升。從年初開始，金屬價格在充裕流動性的推動下出現(xiàn)了小幅反彈，后續(xù)經(jīng)濟數(shù)據(jù)逐步好轉(zhuǎn)，尤其是中國經(jīng)濟率先企穩(wěn)，使得金屬價格得以持續(xù)上升。我們認(rèn)為雖然經(jīng)濟復(fù)蘇的過程可能會有反復(fù)，金屬價格的上漲也較充分，有可能出現(xiàn)階段性的調(diào)整，但是從中長期看，金屬價格仍然會在宏觀經(jīng)濟逐步復(fù)蘇的大背景下逐步走高。
競爭優(yōu)勢助力擴張
豐富資源、領(lǐng)先技術(shù)和最低成本構(gòu)成了紫金礦業(yè)的核心競爭力。公司具備豐富的資源儲量，而技術(shù)和成本優(yōu)勢最終也將轉(zhuǎn)化為外延擴張的能力，共同保障了公司產(chǎn)量增長的持續(xù)性，而量增則構(gòu)成了公司業(yè)績增長的實質(zhì)性引擎。
紫金礦業(yè)過去幾年的高速發(fā)展是資源高速擴張和有色金屬牛市共同作用的結(jié)果，但不可否認(rèn)，公司獨特的技術(shù)優(yōu)勢使得其資源擴張的競爭力遠(yuǎn)超其他公司。公司在低品位氧化金礦、低品位銅礦、微細(xì)浸染型難處理金礦、復(fù)雜硫化銅金礦選冶技術(shù)方面的突破，使許多原不能開發(fā)或沒有開發(fā)效益的呆礦資源得到成功開發(fā)利用，不僅填補了行業(yè)技術(shù)空白，支撐了公司各礦山的開發(fā)，同時為公司未來控制和開發(fā)其他低品位、難處理礦山提供了可靠的技術(shù)準(zhǔn)備，已成為公司核心競爭力的構(gòu)成要素之一。
另外，公司自身擁有強大的地質(zhì)勘察能力，為尋找和發(fā)現(xiàn)新的儲備資源提供了保障。公司的生產(chǎn)成本優(yōu)勢也非常突出。公司在生產(chǎn)規(guī)模、工藝、理念等方面領(lǐng)先決定其生產(chǎn)成本遠(yuǎn)低于國內(nèi)同行，甚至在國際上也處于領(lǐng)先地位，這使得公司在金屬價格下行時的抗風(fēng)險能力較強。
截至2008年末,公司的黃金儲量達701噸，銅儲量達964萬噸，鉛+鋅528萬噸，鉬39萬噸、鎳66萬噸、鐵1.68億噸、鋁土礦4397萬噸，并且在過去的5年里，資源的復(fù)合增長率都高于20%。資源是公司發(fā)展的基礎(chǔ)，所以資源擴張仍是未來工作的重中之重。由于公司在全球經(jīng)濟危機來臨之前進行了股權(quán)融資，目前具備進行擴張的條件，很有可能成為此輪危機下的受益公司。
未來，公司的發(fā)展目標(biāo)將是綜合性礦業(yè)公司。公司目前的業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)仍是以黃金為主，但考慮到未來的發(fā)展空間及多元化平滑風(fēng)險的需要，公司的定位是發(fā)展成國際化綜合性礦業(yè)公司，尤其在未來三年公司的基本金屬業(yè)務(wù)的發(fā)展遠(yuǎn)快于黃金業(yè)務(wù)。
2000年—2007年紫金礦業(yè)實現(xiàn)了凈利潤年均增長76%的奇跡，這得益于公司規(guī)模擴張和金屬價格上漲的雙重推動。隨著公司規(guī)模的擴大和金屬價格的周期性回歸，未來的增長速度不可避免地要放慢。我們預(yù)測公司2009年和2010年的EPS分別為0.28元和0.34元，其中黃金業(yè)務(wù)分別貢獻0.20元和0.22元，基本金屬分別貢獻0.08元和0.12元。參考A股黃金公司平均估值，取2010年35倍PE計算公司黃金業(yè)務(wù)合理價值為7.7元/股;從資源角度對比A股公司，公司的基本金屬業(yè)務(wù)估值為6.65元/股。公司的合理估值應(yīng)為14.35元/股，給予“推薦”的投資評級。
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